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AI RESEARCH
AXIS Capital(AXS): 소프트 마켓에서 장부가치를 복리화할 수 있는가
특종보험 중심 포트폴리오 재편과 강한 자본환원이 돋보이지만, 빨라진 요율 하락 속에서 언더라이팅 마진 방어력이 핵심 검증 포인트다.
TenbaggerLab 편집국
2026.10.07 · 읽는 시간 13분
AXIS Capital Holdings Limited (AXS) 투자 분석
기준일은 2026년 10월 7일 한국시간이며, 미국 시장의 최신 정규장 종가는 10월 6일 $96.16이다. 시가총액은 약 $7.02B, 기업가치는 약 $7.72B다. 현재 P/E 6.82배, Forward P/E 7.38배, P/B 1.17배, EV/Sales 1.13배, EV/EBITDA 5.40배, ROE 17.42%, ROIC 14.27%다. 다음 실적 발표 예정일은 10월 28일이다.
핵심 결론
AXS의 본질은 복잡한 특종 위험을 선별적으로 인수하고, 보험 플로트의 투자수익과 적극적인 자본환원을 통해 주당 장부가치를 복리화하는 글로벌 specialty P&C 보험사다. 2023년까지의 준비금 변동성과 포트폴리오 문제를 지나 2024~2025년 언더라이팅 수익성이 크게 개선됐고, 2025년 combined ratio는 89.8%, 2025년 operating ROE는 18.1%까지 상승했다. 2026년 상반기에도 희석 BVPS가 전년 대비 14.7% 증가했지만, Q2 combined ratio는 93.1%, current accident-year ex-cat combined ratio는 88.8%로 전년보다 소폭 악화했다. 즉 투자 포인트는 더 이상 단순한 개선이 아니라 좋은 언더라이팅 마진을 소프트 마켓에서 얼마나 오래 방어하느냐에 있다.
현재 가격은 약 1.17배 P/B와 7배대 Forward P/E로 동종 특종보험사 대비 할인되어 있다. 다만 AXIS는 WRB나 ACGL 같은 최상급 장기 트랙레코드에 아직 못 미치고 장기꼬리 준비금 이력이 있어 일정 할인은 정당하다. 기본 적정가 범위는 $112~125, 중심값 약 $120로 본다. 공격적 적정가는 $140~150, 보수적 적정가는 $90~100, 강한 안전마진 매수 관심 가격은 $82~88이다.
1. 기업 기본 분석
AXIS는 AXIS Insurance와 AXIS Re 두 사업부를 운영한다. 2025년 총 원수보험료는 $9.64B였고 보험 부문이 $7.18B로 약 74%, 재보험이 $2.47B로 약 26%였다. 보험부문 2025년 원수보험료 구성은 Property 30%, Professional Lines 19%, Liability 19%, Marine & Aviation 12%, Accident & Health 8%, Cyber 7%, Credit & Political Risk 5%였다. 지역별로는 자회사 소재 기준 미국 약 54%, Lloyd’s 약 24%, 아일랜드 약 20%, 버뮤다 약 2%다.
고객은 기업·중견기업·전문직·복잡한 산업 위험을 가진 보험가입자와 재보험을 구매하는 원보험사다. 브로커, 도매채널, MGA, delegated authority를 통해 사업을 확보한다. 보험료는 매년 갱신되는 반복성이 있지만 SaaS처럼 계약적으로 고정된 반복매출은 아니며 보험 가격 사이클의 영향을 강하게 받는다.
가격결정력은 niche specialty, lead underwriting, 테러·marine war, 일부 wholesale casualty·credit risk에서 상대적으로 높고, 공급이 풍부해진 property와 cyber에서는 낮아지고 있다. 원가의 핵심은 보험금 및 손해조사비, 재보험 비용, acquisition cost, 인건비와 일반관리비이며, 일반 제조업처럼 원재료 투입보다 사고 빈도·심도와 준비금 정확도가 훨씬 중요하다.
경제적 해자는 중간 수준으로 평가한다. 글로벌 면허·Lloyd’s 플랫폼, A+/A 재무건전성 등급, specialty underwriting 인재, 브로커 관계, 데이터와 클레임 경험, 다양한 specialty 상품, 제3자 자본을 활용하는 AXIS Capacity Solutions가 경쟁우위다. 그러나 보험업은 자본과 인재가 이동 가능하고 가격 사이클이 존재해 구조적으로 매우 넓은 해자는 아니다.
주요 경쟁사는 Arch Capital, RenaissanceRe, Everest, W. R. Berkley, Chubb 및 Lloyd’s specialty syndicates다. AXIS가 이기는 이유는 상대적으로 작은 규모를 활용해 저수익 재보험을 줄이고 수익성 높은 specialty 보험으로 자본을 빠르게 재배치할 수 있다는 점, 그리고 짧은 꼬리 위험 비중을 높이며 변동성을 관리한다는 점이다. 반대로 질 수 있는 이유는 소프트 마켓에서 가격보다 성장에 집착하거나, casualty 준비금이 다시 악화되거나, 대형 재해·전쟁 손실이 모델을 초과하는 경우다.
한 문장 정의: “AXS는 복잡하고 가격이 좋은 특종 위험을 골라 인수하고, 보험 플로트의 투자수익과 자본환원으로 주당 장부가치를 복리화하는 specialty P&C underwriter다.”
2. 실적, 성장률, 재무 상황
단위는 USD million, EPS는 달러다.
| 항목 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | TTM 2026.6 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출 | 5,322 | 5,135 | 5,643 | 5,958 | 6,564 | 6,805 |
| 매출 성장률 | 9.9% | -3.5% | 9.9% | 5.6% | 10.2% | 9.1% |
| 영업이익 | 712 | 180 | 554 | 1,051 | 1,425 | 1,371 |
| 영업이익률 | 13.4% | 3.5% | 9.8% | 17.6% | 21.7% | 20.2% |
| 순이익(보통주) | 588 | 193 | 346 | 1,052 | 979 | 1,074 |
| 희석 EPS | 6.90 | 2.25 | 4.02 | 12.35 | 12.35 | 14.10 |
| Combined ratio | 97.5% | 95.8% | 99.9% | 92.3% | 89.8% | Q2 93.1% |
| ROE | 11.6% | 4.4% | 7.6% | 19.1% | 16.2% | 17.4% |
| ROIC | 9.5% | 2.5% | 8.0% | 14.6% | 15.2% | 14.3% |
| 영업현금흐름 | 1,198 | 798 | 1,256 | 1,845 | -41 | 2,455 |
| 표준화 Levered FCF | 1,066 | -81 | 945 | 1,194 | -13,032 | 2,349 |
| 현금·현금성/단기자산 | 약 845 | 약 751 | 약 954 | 약 2,143 | 약 820 | 약 783 |
| 총부채 | 1,430 | 1,496 | 1,523 | 1,488 | 1,493 | 1,487 |
| 순현금/순부채 | -586 | -745 | -569 | +655 | -673 | -707 |
| Debt/Equity | 0.26x | 0.32x | 0.29x | 0.24x | 0.24x | 0.23x |
| 기말 신고 주식수(m) | 84.8 | 84.7 | 84.5 | 80.8 | 74.0 | 73.0 |
| 연간 배당/주 | 1.69 | 1.73 | 1.76 | 1.76 | 1.76 | 1.76 |
보험사에서 gross margin과 일반 기업식 FCF margin은 경제적으로 핵심 지표가 아니다. 손해준비금과 재보험 recoverable, 투자자산 매매가 영업현금흐름과 FCF를 크게 흔든다. 2025년 표준화 FCF -$13B와 TTM +$2.3B의 급변은 영업 체력의 급붕괴·급회복을 의미하지 않는다. AXIS는 combined ratio, reserve development, ROE, BVPS, 투자수익률로 판단해야 한다.
성장률은 보험 부문에서는 견조하지만 그룹 전체로는 향후 둔화 가능성이 높다. 재보험을 의도적으로 축소하기 때문이다. 마진은 2022~2025년 크게 개선됐지만 Q2 2026에는 catastrophe 및 가격 압력으로 후퇴했다. 현금흐름의 질은 보험업 특성상 단순 OCF보다 준비금 질과 투자자산 유동성을 봐야 한다. 2026년 6월 말 투자자산은 약 $16.6B이고 현금도 약 $0.78B로 유동성은 양호하다. 부채/자본 0.23배, 이자보상배율 약 20배로 금융부채 부담도 낮다.
주주환원은 매우 긍정적이다. 2025년 자사주 매입이 약 $888M, 보통주 배당이 $139M이었고 주식수는 1년 사이 약 8% 감소했다. 현재 배당수익률은 약 1.8%, buyback yield는 약 8%다. 단, 낮은 가격에서의 자사주 매입이 장부가치와 EPS를 강하게 끌어올리는 구조이므로 앞으로도 같은 규모가 지속될 것이라는 가정은 보수적으로 봐야 한다.
3. 최근 컨퍼런스 콜과 가이던스
가장 최근 실적 발표는 2026년 7월 28일 Q2 실적이며 컨퍼런스콜은 7월 29일이었다. Q2 순이익은 $251M, 희석 EPS $3.38, operating EPS $2.84, operating ROE 14.3%, combined ratio 93.1%였다. 상반기 희석 BVPS는 $80.67로 전년 대비 14.7% 증가했다. 보험 원수보험료는 $2.2B로 15% 증가했지만 재보험은 $440M으로 25% 감소했다.
Q2 catastrophe 및 weather 손실은 세전 $80M, combined ratio 5.3pt였고 이 중 자연재해가 $49M, 중동 분쟁 관련 손실이 $31M이었다. 현재 사고연도 ex-cat combined ratio는 88.8%로 전년 87.8%보다 1.0pt 악화했다. 보험 부문 자체는 90.0% combined ratio, 84.5% ex-cat combined ratio로 매우 우수했다.
경영진의 핵심 메시지는 “시장 소프트닝을 인정하되 가격이 충분한 specialty 영역만 성장한다”였다. Q2 property 가격은 약 17% 하락했고 E&S property는 약 22% 하락했다. 이에 따라 property의 순노출을 약 15% 줄였다. Liability는 보험료가 8% 증가했고 요율은 약 7% 올랐으나 경영진은 casualty 요율이 loss-cost trend를 충분히 앞서지 못한다고 평가했다. Cyber 보험료는 5% 감소했고 요율은 7% 하락했다. Professional lines는 16% 성장, 요율은 약 2% 상승했다.
경영진은 AXIS Capacity Solutions 수수료 수익을 2026년 약 $17M으로 예상했고, 연간 G&A ratio 목표는 약 11%다. 재보험 원수보험료는 상반기 약 10% 감소했고 회사는 연간도 대략 그 수준의 감소를 예상했다. 공식 EPS·매출 가이던스는 제시하지 않았고, Q2 loss ratio 수준이 남은 2026년을 모델링할 때 나쁘지 않은 기준이라고 언급했다. 중기 보험/재보험 mix는 약 75/25를 지향하지만 단기적으로는 시장 상황에 따라 보험 비중이 더 높다.
애널리스트 질문은 casualty pricing과 loss-cost trend, property/cyber 요율 하락, 재보험 축소 속도, 준비금 적정성, G&A 목표, delegated/MGA governance, 소프트 마켓에서 너무 일찍 물러나는 것 아닌지에 집중됐다. 경영진 톤은 낙관적이라기보다 “신중하지만 자신감 있는 규율”에 가깝다.
컨콜에서 반드시 봐야 할 시그널은 “가격이 예상보다 더 빨리 내려가는 property에서 loss pick을 보수적으로 상향했고, casualty 요율도 필요한 수준에 못 미친다고 공개적으로 인정했다”는 점이다. 이는 단기 성장률에는 역풍이지만 장기 준비금 위험을 낮추는 긍정적 규율이다.
4. 핵심 KPI와 산업 데이터
| 핵심 지표 | 왜 중요한가 | 현재 방향성 | 판단 |
|---|---|---|---|
| 보험 요율 변화 vs loss-cost trend | 실제 경제적 마진의 선행지표 | Property -17%, Cyber -7%, Liability +7%이나 casualty는 충분치 않음 | 부정~혼조 |
| Current AY ex-cat combined ratio | 대형재해를 제거한 순수 언더라이팅 체력 | Q2 88.8%, 전년보다 1pt 악화 | 여전히 우수하지만 악화 |
| Insurance ex-cat combined ratio | 핵심 성장 플랫폼의 수익성 | Q2 84.5% | 매우 긍정 |
| BVPS와 주식수 | 보험주의 장기 복리 성과 | BVPS +14.7% YoY, 주식수 -8.0% YoY | 긍정 |
| 투자자산 book/market yield | 플로트의 수익성 | Book 4.8%, market 5.1% | 긍정 |
| 재보험 가격 | AXIS Re 수익성과 AXIS Insurance의 재보험 비용에 동시에 영향 | Property-cat 재보험 가격 하락 | Re에는 부정, 보험 비용에는 긍정 |
| 글로벌 commercial rate | 시장 경쟁 강도 | Q2 글로벌 -6%, property -12%, cyber -4% | 부정 |
| 미 casualty rate | social inflation 대응력 | 미국 casualty +7% 수준 | 혼조 |
| 자연재해 손실 | cat margin과 자본 변동성 | 1H26 글로벌 insured cat loss $42B로 비교적 낮음 | 단기 긍정, 장기 혼조 |
투자자가 매분기 가장 중요하게 볼 세 가지는 ① 각 라인의 요율 변화가 loss-cost inflation을 이기는지, ② current accident-year ex-cat combined ratio가 90% 안쪽에서 유지되는지, ③ BVPS·ROE·주식수 감소가 동시에 이어지는지다.
5. 트렌드와 피터 린치식 투자 스토리
현재 P&C specialty 시장은 강한 hard market을 지나 soft market으로 전환 중이다. 자본이 풍부하고 보험사 수익성이 좋았으며 재보험 비용도 낮아져 property와 cyber의 가격 경쟁이 빨라지고 있다. 반면 미국 casualty는 social inflation과 소송비용 때문에 요율이 아직 상승한다. 높은 채권수익률은 보험사 투자수익에는 순풍이다.
AXIS는 이 환경과 비교적 잘 맞는다. 회사는 재보험의 장기꼬리·저매력 사업을 줄이고 보험의 specialty/short-tail을 확대한다. 제3자 자본을 활용하는 AXIS Capacity Solutions는 gross line을 키우면서 순자본 부담을 낮추고 수수료를 벌 수 있다. 2026년 8월 DUAL North America Excess Liability renewal rights를 인수하기로 한 것도 lower middle-market casualty에 선택적으로 성장하려는 전략이다. 9월에는 US Excess Casualty와 Wholesale Casualty의 underwriting 리더십을 보강했다.
다만 시장 내러티브는 “고성장 보험사”가 아니라 “포트폴리오 재편을 끝내고 15%+ ROE와 장부가치 복리를 증명하는 specialty underwriter”로 보는 것이 맞다. 숫자로는 2025년 18.1% operating ROE, 18.3% BVPS 증가, 2026년 상반기 BVPS +14.7%가 이를 뒷받침한다. 반면 Q2 underlying ratio의 악화는 soft-market 방어력이 아직 완전히 검증되지 않았음을 보여준다.
피터 린치식 스토리:
- 이 회사의 스토리: 저질·장기꼬리 재보험을 줄이고, 가격이 충분한 specialty 보험과 short-tail 중심으로 자본을 옮겨 15% 안팎의 ROE를 만들고, 낮은 P/B에서 자사주를 사들여 BVPS를 복리화한다.
- 이 스토리가 맞으려면 필요한 조건: ex-cat combined ratio가 대체로 90% 이하, casualty 요율이 장기적으로 loss-cost를 따라가며, 준비금 악화가 재발하지 않고, 투자수익률이 4.5% 이상 유지되며, 자사주 매입이 합리적인 가격에서 지속되어야 한다.
- 스토리가 깨지는 신호: property/cyber 가격 하락 가속, casualty reserve strengthening, ex-cat combined ratio 93~95% 이상 고착, ROE 10~12% 이하, 대형 cat/전쟁 손실 반복, 자본환원 중단.
- 분기마다 확인: line별 rate vs loss cost, ex-cat combined ratio, reserve development, BVPS, share count, 투자 book yield, reinsurance mix.
- 피터 린치 분류: 우량성장주와 경기순환주의 혼합형. 순수 고성장주는 아니다.
6. 현재 주가와 밸류에이션
현재 주가 $96.16, 시총 $7.02B, EV $7.72B, 현금 약 $0.78B, 총부채 약 $1.49B, 통계상 순부채 약 $0.71B다. P/E 6.82배, Forward P/E 7.38배, P/S 1.03배, EV/Sales 1.13배, EV/EBITDA 5.40배, P/B 1.17배다. TTM 매출 성장률 9.1%, EPS 성장률 35.6%, 영업이익률 20.2%, 순이익률 16.2%, ROE 17.4%, ROIC 14.3%다. conventional FCF yield는 보험업 회계 특성상 의미가 낮다.
동종사 대비 AXS는 WRB보다 크게 싸고 ACGL보다도 싸며, RNR과는 비슷한 저멀티플 구간이고 EG보다는 P/B 기준 비싸다. 그러나 AXIS의 현재 ROE와 보험부문 성장률은 EG보다 높다. ACGL과 WRB는 훨씬 오래된 고품질 언더라이팅 트랙레코드 때문에 프리미엄이 정당하다. AXS는 “동종 최상급과 동일 멀티플을 받아야 할 종목”은 아니지만 현재 1.17배 P/B는 17%대 ROE를 감안하면 다소 낮다.
7. 적정 주가 산정
보험주는 P/B와 정상화 ROE가 가장 적합하다. P/E는 보조 지표, EV/EBITDA·EV/Sales·FCF는 교차검증 지표로 사용한다.
핵심 가정:
- 향후 3~5년 매출 CAGR: 기본 2~4%
- 정상화 ROE: 기본 14~16%, 긍정 17~19%, 부정 8~11%
- ex-cat combined ratio: 기본 88~91%, 긍정 86~89%, 부정 94~98%
- 근기 정상화 EPS: $13~15
- 12개월 예상 BVPS: 약 $91~93
- 할인율/자기자본비용: 약 10%
- 장기 성장률: 3~3.5%
- 희석 주식수: 약 73M, 추가 자사주 매입 시 점진 감소
| 방법 | 핵심 가정 | 주당 가치 |
|---|---|---|
| P/E | 정상화 EPS $13.5 × 8.5배 | 약 $115 |
| P/B | Forward BVPS $92 × 1.35배 | 약 $124 |
| EV/EBITDA | EBITDA $1.45B × 6.0배, 순부채 조정 | 약 $110 |
| EV/Sales | 매출 $7.05B × 1.25배, 순부채 조정 | 약 $111 |
| Owner-earnings proxy | 배분가능이익 $0.95~1.0B, 목표 수익률 약 11% | 약 $118~125 |
| Residual-income/자기자본 DCF | ROE 15%, 자기자본비용 10%, 장기성장 3~3.5%, 사이클 할인 | 약 $120~128 |
역사적으로 P/B는 2021 0.85배, 2022 0.99배, 2023 0.90배, 2024 1.22배, 2025 1.30배 수준이었다. 과거 낮은 P/B는 낮은 ROE와 준비금 문제를 반영했고, 현재는 수익구조가 개선됐기 때문에 1.25~1.40배가 기본적으로 더 적절하다.
최종 가격대:
- 공격적 적정가: $140~150
- 기본 적정가: $112~125, 중심값 약 $120
- 보수적 적정가: $90~100
- 안전마진 매수 관심가: $82~88
- 고평가 위험 구간: $140~150 이상. 이 가격을 정당화하려면 정상화 ROE 18% 안팎과 soft-market 방어가 계속 확인되어야 한다.
- 현재 $96.16 대비 기본 적정가 중심 $120의 상승여력은 약 25%. 보수적 하단 $90까지는 약 -6% 위험이다.
8. 기간별 시나리오
6개월
| 시나리오 | 확률 | 핵심 가정 | 예상 주가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 30% | Q3/Q4 underwriting 안정, 가격 하락 둔화, P/B 1.3배대 재평가 | $125 | +30.0% |
| 중립 | 50% | loss ratio 소폭 악화하나 여전히 우수 | $105 | +9.2% |
| 부정 | 20% | 대형 cat/준비금 또는 가격 악화 | $80 | -16.8% |
| 확률가중 기대가격 $106, 가격 기준 기대수익률 약 +10.2%. |
1년
| 시나리오 | 확률 | 핵심 가정 | 예상 주가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 30% | ROE 17~19%, ex-cat CR 89% 이하, BVPS 약 $95 | $140 | +45.6% |
| 중립 | 50% | ROE 14~16%, BVPS $90~93 | $118 | +22.7% |
| 부정 | 20% | soft market+reserve/cat, ROE 10~12% 이하 | $82 | -14.7% |
| 확률가중 기대가격 $117.4, 가격 기준 약 +22.1%. 배당 포함 기대총수익률은 약 24% 수준. |
3년
| 시나리오 | 확률 | 핵심 가정 | 예상 주가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 30% | BVPS 15% 안팎 복리, specialty franchise 강화 | $190 | +97.6% |
| 중립 | 50% | BVPS 10~12% 복리, 1.2~1.3배 P/B | $145 | +50.8% |
| 부정 | 20% | 준비금/사이클 악화로 ROE 정체 | $85 | -11.6% |
| 확률가중 기대가격 $146.5, 누적 +52.3%, 가격 CAGR 약 15.0%. |
5년
| 시나리오 | 확률 | 핵심 가정 | 예상 주가 | 현재가 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 30% | 17% 안팎 ROE 지속, disciplined buyback, BVPS 대폭 증가 | $260 | +170.4% |
| 중립 | 45% | 사이클 평균 ROE 13~15%, BVPS 안정적 복리 | $180 | +87.2% |
| 부정 | 25% | 장기 reserve/cycle 문제, ROE 한 자릿수 | $90 | -6.4% |
| 확률가중 기대가격 $181.5, 누적 +88.8%, 가격 CAGR 약 13.6%. 배당을 포함하면 장기 총수익률은 조금 더 높다. |
보험주는 대형 재해와 준비금 변경으로 결과 분포가 불연속적이므로 이 시나리오는 정확한 예측이 아니라 리스크/리워드 프레임워크다.
9. 최종 투자 판단
- 투자 매력도: 높음
- 현재 주가 판단: 저평가. 다만 deep value라기보다 보험 사이클과 준비금 리스크를 할인받는 저평가다.
- 핵심 투자 포인트 1: 보험 포트폴리오 재편 후 15%+ ROE와 두 자릿수 BVPS 증가가 실제 숫자로 확인되고 있다.
- 핵심 투자 포인트 2: 2025년 $888M 자사주 매입, 현재 약 8% buyback yield로 주당 가치 복리를 강하게 돕는다.
- 핵심 투자 포인트 3: 높은 채권수익률과 specialty/short-tail 비중 확대가 투자수익과 준비금 질에 우호적이다.
- 핵심 리스크 1: property/cyber soft market과 casualty 요율이 loss-cost trend를 못 따라가는 위험.
- 핵심 리스크 2: long-tail casualty reserve와 social inflation. 2023년 준비금 이슈가 재현되면 멀티플이 다시 크게 할인될 수 있다.
- 핵심 리스크 3: 대형 자연재해, 전쟁·테러, 기후 변화에 따른 catastrophe severity.
- 지금 사도 되는가: $96대는 소규모 또는 분할매수 시작 가격으로는 합리적이다. 다만 10월 28일 Q3 실적 전 최대 비중까지 한 번에 담는 가격은 아니다.
- 기다린다면: $88~92는 매력적, $82~88은 강한 안전마진 구간으로 본다.
- 장기 보유 가능한 기업인가: 가능하다. 단, 준비금과 가격 사이클을 분기별로 확인해야 하는 보험주이므로 완전한 set-and-forget 종목은 아니다.
- 적합한 투자자: 가치/GARP, P/B-ROE 프레임, 자사주 매입과 장부가치 복리를 선호하는 투자자.
- 부적합한 투자자: 실적 변동성이 매우 낮은 기업만 원하는 투자자, 보험 준비금과 catastrophe tail risk를 감내하기 어려운 투자자, SaaS형 직선 성장률을 원하는 투자자.
최종적으로 AXS의 가장 중요한 질문은 “매출이 몇 % 성장하느냐”가 아니다. Property와 cyber의 가격이 내려가는 환경에서도 ex-cat combined ratio를 90% 안팎 이하로 유지하고, ROE 14~16% 이상과 BVPS 성장을 지속할 수 있느냐가 핵심이다. 현재 $96대는 그 가능성에 비해 꽤 낮은 가격이지만, Q2에서 나타난 underlying margin의 소폭 악화를 무시할 만큼 압도적인 안전마진은 아니다. 따라서 현재는 분할매수 가능 구간, $82~88은 공격적으로 비중을 높일 만한 안전마진 구간으로 평가한다.