기업 · NLI 홀딩스
AI RESEARCH
NLI Holdings(NL) 심층 분석과 적정주가 평가
CompX의 산업부품 수익성과 Kronos의 TiO2 업황을 분석하고 환경소송·현금흐름·지주회사 할인까지 반영해 적정주가 및 5년 시나리오를 산정한다.
TenbaggerLab 편집국
2026.10.21 · 읽는 시간 10분
NLI Holdings (NYSE: NL) 심층 기업 분석 및 밸류에이션
분석 기준일: 2026년 10월 21일 한국시간. 미국 증시 최근 종가 기준일: 2026년 10월 20일. 화폐단위 USD.
1. 핵심 투자 논점과 기업의 본질
NLI Holdings(과거 NL Industries, 2026년 5월 명칭 변경)는 단순한 산업재 회사가 아니라 고마진 산업부품 기업 CompX International(CIX)의 지배지분 약 87%, TiO2 화학업체 Kronos Worldwide(KRO) 지분 약 31%, Valhi(VHI) 소수 지분과 현금을 보유한 지주회사다. 기업의 본질은 틈새 산업용 하드웨어의 안정적인 현금창출과 화학 업황 회복 옵션을 함께 보유한 할인 자산주다. CompX는 연결실적에 포함되지만 KRO는 지분법으로 회계처리하므로 KRO 매출을 NLI 매출에 단순 합산하면 안 된다. 따라서 SOTP/NAV에 지주회사 비용, 이연세금, 법적 부담, 대주주 지배력 및 거래 유동성을 반영하는 가치평가가 가장 적합하다.
2. 사업 모델, 해자, 위험
2025년 연결매출 약 $158.3M 가운데 CompX의 보안·잠금장치가 약 $120.7M(76%), 선박 및 산업용 부품이 약 $37.6M(24%)이다. 미국 매출 97.4%, 캐나다 1.0%, 멕시코 0.5%, 기타 1.1%. 보안제품의 주요 고객군은 의료기기, 캐비닛, 운송, 공구 보관, 산업용 OEM, 공공기관 및 유통업체다. 선박용 스테인리스 부품과 배기 하드웨어는 레저·산업 수요에 노출된다. 매출은 납품·재주문형이므로 SaaS 같은 계약형 반복 매출은 없다. 기존 OEM 규격·검증·교체비용과 제품 신뢰성은 CompX의 좁지만 지속 가능한 해자이며 수익성은 제품 믹스, 강철·황동 등의 재료비, 생산 효율성에 민감하다. 비교기업으로 보안 하드웨어의 Allegion과 Fortune Brands, 화학의 Chemours와 Tronox가 있다. CompX가 이기는 이유는 맞춤 납품과 고객 전환비용이고 질 수 있는 이유는 대기업 규모·가격 경쟁·수요 침체다. KRO의 TiO2는 범용성이 강해 가격결정력이 낮으며 업계 수급, 가동률, 원료광석·에너지 가격의 변동이 크다. 규제 측면에서는 유럽의 중국산 TiO2 반덤핑 조치가 KRO의 점유율에는 유리하지만 공급망과 환경규제 부담이 있다.
3. 최근 4년 실적과 재무 상황
금액은 백만 달러, TTM은 2026년 6월 말 기준.
| 항목 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 최근 TTM |
|---|---|---|---|---|---|
| 매출 | 166.6 | 161.3 | 145.9 | 158.3 | 161.8 |
| 매출성장률 | 18.3% | -3.2% | -9.5% | 8.5% | 6.0% |
| 매출총이익률 | 29.3% | 30.5% | 28.3% | 30.4% | 32.1% |
| GAAP 영업이익 | 13.7 | 14.1 | 37.9 | 10.7 | 15.0 |
| GAAP 영업이익률 | 8.2% | 8.8% | 26.0% | 6.7% | 9.2% |
| NLI 주주 귀속 순이익 | 33.8 | -2.3 | 67.2 | -37.8 | -25.6 |
| 희석 EPS | 0.69 | -0.05 | 1.38 | -0.77 | -0.52 |
| FCF | 23.2 | 35.9 | 24.1 | -40.2 | 8.1 |
| FCF 마진 | 14.0% | 22.2% | 16.5% | -25.4% | 5.0% |
| ROE | 9.3% | 0.2% | 17.2% | -8.9% | -5.7% |
| ROIC | 8.1% | 1.0% | 7.2% | 9.4% | 10.6% |
| 현금 및 단기자산 | 139.0 | 164.7 | 163.2 | 110.6 | 107.0 |
| 금융·리스부채 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 1.4 |
| 순현금 | 138.5 | 164.2 | 162.7 | 110.1 | 105.6 |
| 2024년 높은 영업이익에는 약 $31.4M의 일회성 환경충당부채 환입이 포함돼 정상화가 필요하다. 2025년에는 과거 환경 관련 약 $56.2M 현금 지급이 FCF를 -$40.2M으로 악화시켰다. 이를 단순 제외한 2025년 FCF는 약 $16.1M이지만 실제 현금유출과 추가 법률 위험을 잊으면 안 된다. 2026년 6월 말 환경부채 약 $12.7M, 이연법인세 부채 약 $57.2M. CompX의 현금과 모회사 현금은 구분해야 한다. 보통 차입금/자본은 약 0.4%, 순현금은 $105.6M이나 KRO 자체 차입은 독립적 위험이다. 유상증자 및 희석은 연 +0.04%로 미미하고 NL의 큰 자사주 매입은 확인되지 않았다. 회사는 배당을 지급하지만 2026년 연환산 배당부담이 정상화 현금흐름 대비 높다. 매출은 2024년 저점 이후 재성장하고 마진도 회복 중이나 화학 사이클·소송 때문에 순이익과 현금흐름은 안정적이지 않다. |
4. 가장 최근 실적 발표, 컨퍼런스 콜과 가이던스
발표일 2026년 8월 5일, 2026년 2분기 실적. 다음 3분기 실적 발표 예정일은 2026년 11월 5일. 2026년 2Q NLI 연결매출 $43.6M vs $40.3M(+8.1%), GAAP 연결 영업이익 $6.1M vs $2.8M(+119%), NLI 주주 귀속 순이익 $9.0M vs $0.3M, EPS $0.18 vs $0.01. CompX 사업부 영업이익 $8.9M vs $6.3M(+41%). NLI가 반영한 KRO 지분법이익은 +$4.6M vs -$2.8M. KRO 독립기업의 Q2 매출 $558.1M vs $494.4M(+13%), 영업이익 $37.6M vs $7.4M. 상반기 NLI 매출 $84.2M vs $80.6M, 영업이익 $10.2M vs $5.9M, 귀속순이익 $13.3M vs $1.0M, EPS $0.27 vs $0.02. 일부 투자증권 미실현 평가이익과 화학 업황 회복이 EPS를 부풀릴 수 있다. NLI의 검증 가능한 애널리스트 EPS 컨센서스 및 공식 2분기 컨퍼런스 콜 전문·애널리스트 Q&A가 확인되지 않아 실제 발언이나 예상치 초과 여부를 임의로 제시하지 않는다. 공식 실적발표문과 10-Q 경영진 전망에 기반하면 톤은 신중한 낙관이다. CompX 매출은 의료·운송·공구보관·산업용으로 확대됐고, 일부 분기 일회성 수입원가 환입 효과는 구분이 필요하다. Kronos TiO2 출하량은 2Q +16% YoY, 1H +10% YoY, 1H 평균 ASP -4% YoY이지만 2026년 연초 대비 ASP는 상반기 누적 +4% 회복됐다. KRO는 일부 지역에서 가격 인상과 할증금을 도입했으며 재고·물류와 2025년 말 인력 및 비용 구조조정 영향으로 제조원가가 개선됐다. 고객 재고가 낮고 3분기 주문잔고가 개선됐지만 북미 최종 수요는 역사적 수준보다 약하다. CompX의 2026년 공식 정성적 전망은 매출 및 마진이 2025년보다 개선되는 것이다. Kronos 역시 연매출과 매출총이익률 및 영업이익률 개선을 기대하나 정량 EPS 가이던스는 없다. CompX 2026년 투자 계획 약 $5.5M(자동화와 설비). 투자자의 핵심 질문은 TiO2 ASP 전년비 플러스 전환, 원료비 대비 판가 스프레드 유지, 고객 재고·가동률, 환경 관련 추가 현금지급, 수익성 개선의 일회성 항목 제거 여부다.
5. 핵심 KPI 및 선행 산업지표
| 지표 | 중요성 | 최신 방향 | 평가·추적 방법 |
|---|---|---|---|
| KRO TiO2 출하량 | 매출과 공장 고정비 회수 | 2026년 1H +10% YoY | 긍정, 분기 출하 톤수 |
| KRO TiO2 ASP | 가격 결정력·마진 | 1H -4% YoY, 연초 대비 +4% | 혼재, YoY와 QoQ 병행 |
| 생산량·설비가동률 | 원가 절감 | 1H 생산량 -2% YoY | 중립, 공장 가동률 |
| 광석 및 에너지 | 변동원가 | 원가부담 완화 | 긍정, 원료·전력 가격 |
| 유럽 중국산 TiO2 수입 | 공급 경쟁 | 반덤핑관세 유지 | 유럽 생산업체에 일부 우호적 |
| CompX 보안제품 매출 | 안정적 현금창출 | 2Q 약 +9% YoY | 긍정, CIX 분기 실적 |
| CompX 이익률 | 믹스·원가전가력 | 상승 | 일회성 항목 제외 후 점검 |
| 환경충당금과 법률 비용 | 지주회사 순가치 | 불확실성 지속 | 10-Q 부채·현금지급 |
| CIX/KRO 주가와 배당 | 보유지분 NAV | 화학 업황에 민감 | 보유회사 시세·배당발표 |
| 가장 중요한 3개는 (1) KRO TiO2 평균 ASP의 YoY 상승 전환 (2) 출하량 증가와 원료·에너지가격 차이로 산출되는 이익 스프레드 (3) CompX 정상화 마진과 NLI 모회사 현금흐름이다. TiO2 산업의 장기 물량 증가율은 대체로 2~3%로 관찰되므로 KRO의 +10% 출하 증가는 산업성장만 아니라 점유율 회복을 반영한다. |
6. 산업 트렌드, 적합성, 피터 린치 스토리
산업용 보안부품의 경기회복과 공장 자동화, 유럽 TiO2 중국산 수입규제와 화학공급 재편은 기회다. AI 같은 고성장 내러티브는 직접 관련이 약하다. CompX는 전환비용이 있는 니치 수익기업, KRO는 경기민감성과 원가 경쟁 중심 화학기업이다. 피터 린치식 스토리: 시장은 과거 소송과 복잡한 지주회사 구조 탓에 NLI를 할인한다. CompX의 안정적인 제조이익이 지지하는 동안 KRO가 불황에서 회복하면 지분법 이익과 보유자산 가치가 확대되고, 법률 리스크가 낮아지면 지주회사 할인도 줄어든다. 성공 조건은 CompX 이익률 유지, KRO 물량뿐 아니라 ASP 반등, 현금배당 커버리지 개선 및 추가 소송비용 제한이다. 스토리 붕괴 신호는 중국의 공급과잉, KRO 가격 인상 실패, 모회사 배당 원천 감소와 소송금 현금유출이다. 투자자가 분기마다 볼 것은 CIX 매출·영업이익률, KRO 가격·출하·고정비, NLI 현금·환경충당금·계열사 배당. 린치 분류는 경기순환주 + 자산주이며 부분적으로 턴어라운드 성격이 있다.
7. 주가, 재무 및 경쟁사 비교
2026-10-20 NL 종가 $6.72(+1.05%), 시총 $328.6M, EV 제공업체 표기 $223.0M, 발행 48.90M주, 유통 8.31M주. P/E와 Forward P/E 모두 N/A(순이익 적자/분석가 커버리지 부족). P/S 2.03x, EV/Sales 1.38x, P/B 0.90x, 제공업체 EV/EBITDA 6.80x, TTM FCF Yield 2.47%, ROE -5.7%, ROIC 10.6%, TTM 매출 성장 6.0%, 연결 GAAP 영업이익률 9.2%, 순이익률 -15.8%. 금융업체가 표시하는 $29.2M 조정 영업이익 및 EBITDA 약 $32.7M는 GAAP 연결 영업이익 약 $15.0M과 다르므로 6.80x를 단순 저평가 신호로 해석하면 안 된다. GAAP 기준 약 $18.5M EBITDA 대비 단순 EV/EBITDA는 12.1x다. TTM GAAP EBITDA 성장률은 약 +29%로 추산하지만 그 전제가 되는 일회성 요소를 유의한다.
| 기업 | 시총 USD B | TTM 매출 성장 | GAAP 영업마진 | Forward P/E | EV/Sales | EV/EBITDA | FCF Yield |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| NL | 0.33 | 6.0% | 9.2% | N/A | 1.38x | 6.80x 조정 | 2.47% |
| CIX | 0.46 | 6.0% | 16.3% | N/A | 2.52x | 13.66x | 4.61% |
| KRO | 0.87 | 2.7% | -1.5% | 12.02x | 0.74x | 42.27x | 4.63% |
| CC | 1.95 | -0.9% | 2.9% | 9.22x | 0.93x | 11.14x | 11.17% |
| TROX | 0.54 | 3.7% | -3.8% | N/A | 1.26x | 22.07x | -24.57% |
| ALLE | 13.35 | 10.6% | 21.1% | 16.67x | 3.56x | 14.54x | 5.03% |
| CIX는 비교적 높은 마진을 인정받지만 시장 유동성이 낮고, KRO는 EV/매출은 낮아도 부채와 업황 악화로 EBITDA 배수가 높다. ALLE는 품질·규모·성장성으로 프리미엄을 받는다. NLI의 매출배수는 극단적 저평가가 아니며, 지분의 합산가치 대비 할인에서 기회를 찾아야 한다. |
8. 멀티플, SOTP/NAV, DCF와 목표주가
기준 가격은 CIX $37.28, KRO $7.55, VHI $14.37. 백만 달러 단위 SOTP: CIX 시총459.91의 87%=400.1, KRO 35.2M주 x7.55=265.8, VHI1.2M주 x14.37=17.2, NLI 모회사 제한성 현금 제외 자금54.6, 관계사 대여금6.8; 합계744.5. 환경충당금12.7, 이연법인세57.2, 관계사 차입금0.5 차감하면 NAV674.1 즉 주당13.78. 모회사 운영비 현재가치50.0을 공제한 조정NAV624.1 즉 주당12.76. 지주회사 비용·법률·유동성·지배구조 위험을 반영해 추가 35% 할인하면 약 $405.6M 또는 주당 $8.30이 기본 SOTP 적정가다. 할인율 25%이면 $9.57, 45%이면 $7.02. CIX의 현금52.4는 CIX 주식시장가치에 이미 반영돼 모회사 현금에 다시 더하지 않는다. KRO 독립기업 차입금 약588.6도 주가에 내재돼 추가 차감하지 않는다. 2026년 7월 캘리포니아 환경 소송 법원은 과거 회수가능비용 $27.5M을 산정했으나 피고별 배분은 미확정이며 NL은 책임을 부인하고 있다. 이는 NLI 확정부채 $27.5M을 뜻하지 않지만 비선형적 추가 부담 가능성이다. KRO 주가가 $1 움직이면 NLI의 할인 전 NAV는 약 $0.72/주, 할인 후 $0.47/주 변동하며, CIX 주가 $1 변동은 할인 후 NL 주당 약 $0.14다.
| 방법 | 주요 가정 | 산출 지분가치 | 주당 가치 |
|---|---|---|---|
| SOTP/NAV | 조정NAV624.1, 할인35% | 405.6M | $8.30 |
| 정상화 PER | 정상화 EPS0.50~0.75, PER12~14x | 293~513M | $6.00~10.50 |
| EV/EBITDA | CIX EBITDA29.9, 11~13x, 타자산 SOTP | 361~394M | $7.37~8.07 |
| EV/Sales | CIX 매출161.8, 2.1~2.6x, 타자산 SOTP | 367~413M | $7.50~8.44 |
| FCF Yield | NLI 정상화 FCF18M, 요구수익률6% | 300M | $6.13 |
| DCF+SOTP | CIX 초기 FCF20M, 5년 성장4%, 할인율9.5%, 터미널2%, 타자산 합산 | 342M | $7.00 |
| 과거 P/B | 주당 귀속장부가7.42, P/B0.70~0.94 | 254~341M | $5.20~6.98 |
| 추정 매출 CAGR CompX 3~5%, 영업이익률15~18%, KRO 순이익 정상화, NL 주식수48.9M 유지. 정상화 PER의 플러스EPS는 실제 TTM EPS -0.52와 다른 회복 가정이며 컨센서스가 아니다. CompX 5년 DCF 운영가치는 약 $296M이며 CIX 순현금 반영 후 87% 지분을 사용한다. 과거 P/B 2022 0.83, 2023 0.70, 2024 0.91, 2025 0.71로 현 0.90은 과거 역사상 낮은 구간이 아니다. 최종 적정주가 범위 $7.50~9.50, 기본 $8.30(+23.5%), 공격적 $11~13, 보수적 $5.50~6.50, 안전마진 관심가 $5.10~5.90, 보유자산 가치가 오르지 않으면 $11.50 이상 고평가 주의. 계열사에서 2026년 배당유입 예상액은 KRO $7.0M, CIX $12.9M, VHI $0.4M, 합계$20.3M인데 NLI의 연간 일반배당 지급액은 약$19.6M이다. 모회사 연간 운영비 약$11.5M 및 법률·환경비용까지 고려하면 배당유지의 현금여력은 넉넉하지 않고, TTM FCF8.1M 대비 주당 연배당0.40(현금배당수익률5.95%)은 높다. 자산 및 현금 보유가 높아 당장 위험한 것은 아니지만 확정적 채권이자처럼 평가하면 안 된다. |
9. 기간별 긍정·중립·부정 시나리오
2026-10-20 주가6.72을 기준으로 각 시점 예상 주가, 확률, 주가 상승률이다. 배당·세금·환율 제외. 확률은 주관적 분석 가정이며 예측력이 검증된 수치가 아니다.
6개월(2027-04)
| 시나리오 | 확률 | 가정 | 예상주가 | 상승률 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 25% | KRO ASP 회복·CompX 마진 유지 | 9.20 | +36.9% |
| 중립 | 50% | TiO2 완만 회복 | 7.10 | +5.7% |
| 부정 | 25% | 원가·법률 위험 확대 | 4.90 | -27.1% |
| 가중 기대주가7.075, 기대수익률+5.3%. |
1년(2027-10)
| 시나리오 | 확률 | 가정 | 예상주가 | 상승률 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 30% | KRO 정상화 이익·NAV 할인 축소 | 10.60 | +57.7% |
| 중립 | 45% | CIX 성장·KRO 완만 회복 | 8.10 | +20.5% |
| 부정 | 25% | 화학 수급 악화·현금 부담 | 4.60 | -31.5% |
| 가중 기대주가7.975, 기대수익률+18.7%. |
3년(2029-10)
| 시나리오 | 확률 | 가정 | 예상주가 | 상승률 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 25% | 강한 업황·할인 축소 | 14.00 | +108.3% |
| 중립 | 50% | CIX 누적 성장·화학 정상화 | 10.20 | +51.8% |
| 부정 | 25% | 중국산 과잉공급·환경 비용 | 4.00 | -40.5% |
| 가중 기대주가9.60, 누적수익+42.9%, 연환산+12.6%. |
5년(2031-10)
| 시나리오 | 확률 | 가정 | 예상주가 | 상승률 |
|---|---|---|---|---|
| 긍정 | 25% | 장기 업황 회복·자산재편 | 17.00 | +153.0% |
| 중립 | 45% | 산업부품 복리성장·화학 정상화 | 11.50 | +71.1% |
| 부정 | 30% | 구조적 경쟁악화·우발채무 | 3.50 | -47.9% |
| 가중 기대주가10.475, 누적수익+55.9%, 연환산+9.3%. 각 기간 확률합은100%이며 가중 기대주가 = Σ(확률×예상주가). |
10. 최종 투자판단
투자 매력도: 보통. 현재 주가 판단: 기본 NAV 대비 저평가이나 역사적 장부가 대비 극단적 저평가 아님. 현재가6.72, 기본 적정가8.30, 적정밴드7.50~9.50, 보수적5.50~6.50, 안전마진 매수관심5.10~5.90, 공격적11~13. 핵심 투자 포인트 3가지: (1) CIX의 16%대 영업이익률과 고객 전환비용 (2) KRO의 TiO2 판매량·ASP 회복에 따른 이익레버리지 (3) 보유 상장자산의 합산가치 대비 주가 할인. 핵심 위험 3가지: (1) KRO의 높은 독립 차입금과 화학 사이클 (2) 미래 환경 소송 및 현금유출 (3) Valhi 83% 지분 지배, NL 유통주식 적음, 배당현금흐름 취약성 및 할인 장기화. 현재 6.72에서는 제한적 비중만 고려하거나 대기한다. 보수적 투자자는 5.10~5.90 구간 및 KRO YoY ASP 반등, 법적 비용 감소 확인 후 적극 검토한다. 장기보유는 CompX의 재무 건전성, KRO의 수익성 개선과 지주회사 배당의 지급 가능성을 지속 확인한다는 조건에서 가능하다. 자산주·특수상황·경기순환 투자자에게 상대적으로 적합하며 안정적 배당성장·장기 고성장·낮은 변동성을 원하는 투자자에게는 부적합하다. 결론: NLI는 좋은 산업부품 자회사를 보유한 할인 지주회사이지만 수익률은 TiO2 가격 회복, 환경관련 위험의 축소, 자산가치 할인 해소 여부에 달려 있다.